?2013年底非金融企業(yè)債務占比GDP上升至123%，已遠高于負債率90%的國際警戒線。經歷了2003年、2009年、2012年和2013年下半年等數輪杠桿擴張之后，非金融企業(yè)已債臺高筑。2002年至金融危機前的債務擴張源于實體經濟高盈利能力驅動。2003年政府換屆后，地方政府投資熱情高漲，房地產市場極度繁榮，外需紅利，且在存量資本經歷了1997年-2002年去產能、去杠桿的洗禮之后，資本的邊際回報率很高，驅動企業(yè)產能和債務擴張。
隨著存量資本的擴張，投資邊際產出遞減，用既定的增長維系現有的產能，需要的債務比以前多得多，企業(yè)杠桿率主動攀升。處于產能過剩行業(yè)的“中上游”企業(yè)“僵而不死”，盈利能力衰減卻占用信用資源，企業(yè)杠桿率被動攀升。
國有企業(yè)加杠桿是非金融企業(yè)債務高企的主因。2003年加杠桿，私營部門廣泛參與，當產能已經過剩，而產能供給不足、具有高盈利能力的行業(yè)被管制，再加上全社會的高利率、高租金和高勞動力成本，私營部門的有效融資需求開始不斷走弱。國有企業(yè)加杠桿除了為了對沖外需的收縮，還需承擔轉移私營部門杠桿的職責。
國企本身杠桿運用效率不高。從制度上看，因預算軟約束、政府顯隱性信用擔保、廉價生產要素的使用和其逆周期調控職能，國企可以不斷地向銀行獲取信用，支撐其章魚式擴張。但國有企業(yè)的公司治理體制落后、杠桿運用效率低下，盈利能力弱，支持其擴張只能依賴銀行信用。
降低非金融企業(yè)債務需要“盤活存量，用好增量”。非金融企業(yè)債務高企的主因是國企，背后的原因是外需和人口紅利消退、國有企業(yè)杠桿運用效率不高、私營部門融資需求弱。外需和人口紅利褪去木已成舟，底線思維要求托住產能和守住系統(tǒng)性金融風險。降低企業(yè)債務只能提高國企杠桿運用效率和激活私營部門，其核心是通過國企改革革新舊存量，通過全要素生產率提升激活新增量。
國有企業(yè)是加杠桿的主體，但盈利能力卻弱于民營企業(yè)。國企致力于做大，但經營效率低下，競爭力不強，導致國有企業(yè)擴張只能不斷依賴加杠桿；民營企業(yè)雖去杠桿，但盈利能力卻強于國企。國有企業(yè)杠桿運用效率不高是其債務快速擴張的原因之一。
國企盈利能力不強，主要原因是以下幾點：首先，國企政企不分，“管人管事管資產”的多頭監(jiān)管導致國企經營只對“上”負債，而不對“市潮負責。其次，國企治理體系結構不完善，對管理層的中長期激勵和約束機制均不健全。最后，國企內部人控制嚴重，“一股獨大”使得管理層既是經營人又是監(jiān)管人，得不到有效監(jiān)督。
因此，當前的國企改革也主要圍繞以上弊病展開，主要措施包括國資監(jiān)管體制改革(針對國資多頭監(jiān)管問題)、建立現代企業(yè)制度(針對公司治理不完善問題)和混合所有制改革。
首先，國資委應簡政放權，對國有資產實行分類管理。對公益性國企，可能關乎國家重大安全戰(zhàn)略和民生保障，不以追求利潤最大化為目標，應繼續(xù)保有國有絕對控股權。
對競爭類國企和部分壟斷類國企，政府應簡政放權，國資應僅保留部分國有控股或完全退出。在此過程中，政府可組建國有資本投資運營公司，僅負責對國有資本的保值、增值，減少對國企日常經營的行政干預，弱化政企不分，政府減少對國企的干預將有助于增強其經營效率和盈利能力。
其次，國企應建立現代企業(yè)管理制度，完善公司治理結構，提升國企經營效率。一方面，應加強對董事會的外部監(jiān)管，加強獨立董事和監(jiān)事會對董事會的監(jiān)管職能；另一方面，考核機制應注重中長期激勵，高管低基本薪酬本身可倒逼股權激勵制度建設加快，以強化高管薪酬與業(yè)績浮動的正向激勵。此外，國企高管人員聘用應避免政企不分，強調競爭上崗和海內外公開招聘，加強規(guī)范的淘汰機制。
最后，混合所有制改革可突破國有單一股權限制。政府對行政壟斷和競爭性部門應進一步放寬非國有資本的持股比例，形成多元化的產權制衡，以輔助完善國企公司治理體系，增加國企經營效率。此外，對行政壟斷和部分自然壟斷行業(yè)實施混改，等同于放松行業(yè)管制和打破壟斷，有助于激活私營部門的投融資需求，在促進經濟結構調整的同時也可以減輕經濟對政府穩(wěn)增長和國企加杠桿的依賴。
總之，國企改革對企業(yè)部門“空中加油”去杠桿至關重要。產能大規(guī)模出清與底線思維違背，“不破不立”迅速去杠桿不可行。過去幾輪的經濟擴張均有國企加杠桿的身影，但國企暮氣沉沉、杠桿運用效率不高導致企業(yè)債務率持續(xù)攀升。若通過國企改革，提升了國企杠桿運用效率和盈利能力，使其利潤轉為留存收益的速度快于負債擴張，則企業(yè)部門債務率自然回落。
若國企改革是為了盤活存量，那么通過提升經濟全要素生產率助力“新經濟”快速生長，則是為了用好增量。筆者認為，未來中國“新經濟”的核心是高附加值的生產、生活服務業(yè)和高技術含量的制造業(yè)。
低端勞動力成本上升為服務業(yè)快速發(fā)展創(chuàng)造了良好條件。2011年起，中國勞動力人口比例開始下降，人口紅利未來逐漸褪去。勞動力供給收縮導致低端勞動力成本明顯上漲，推動服務類價格相對工業(yè)品更快速地上升。服務業(yè)相對勞動報酬上升可吸引更多勞動力投身于服務業(yè)之中，比較全球各國不同收入階段對應的服務業(yè)占比和中、美、日在服務業(yè)占GDP比例可以發(fā)現，我國服務業(yè)發(fā)展空間巨大。
伴隨著低端勞動力成本上漲，服務業(yè)反映更多的是供給不足的問題。近年來，“看病難”、“上學難”、“融資難”等問題的背后的本質是服務業(yè)供需矛盾突出。因此，服務業(yè)的發(fā)展需自下而上和自上而下雙軌道同時推進。從自上而下的角度看，針對生產性服務業(yè)，政府應通過研發(fā)創(chuàng)新、技術創(chuàng)新、金融創(chuàng)新提高服務業(yè)的附加值；針對生活性服務業(yè)，政府應加大行業(yè)放松管制，擴大總供給，以適應勞動力成本上漲背景下不斷擴大的供需缺口。
加快戰(zhàn)略新興產業(yè)發(fā)展是現實倒逼。從境外看，歐美以“再工業(yè)化”推進制造業(yè)升級和經濟結構調整，以技術進步的方式換取貿易糾正式復蘇。從境內看，人民幣實際有效匯率升值和勞動力成本上升，我國貿易“價”的比較優(yōu)勢不再那么明顯，為了維系較高的出口份額，只能依賴技術進步。
改革開放以來，每一屆領導人尤其重視發(fā)揮科技的作用，十八大報告更進一步明確，要實施創(chuàng)新驅動發(fā)展戰(zhàn)略。科技創(chuàng)新的作用，已經從經濟建設的層面上升到國家發(fā)展全局的核心。創(chuàng)新驅動發(fā)展既可通過高附加值產品出口減少政府穩(wěn)增長對債務擴張的依賴，也能通過實體經濟的盈利能力增強去化存量債務。
降低非金融企業(yè)債務應加快國企改革
發(fā)布日期：2014-10-30